有望沖擊“羊奶粉第一股”的老牌乳企宜品營(yíng)養(yǎng)科技，在首份招股書(shū)失效60余天后，宜再次向港交所發(fā)起沖擊。

宜品集團(tuán)（更名前）的歷史可追溯至1956年，前身是黑龍江北安市的一家國(guó)企乳品廠，也是中國(guó)最早的奶粉企業(yè)之一。公開(kāi)資料顯示，其旗下?lián)碛腥Y、控股公司30余家，包括國(guó)外全資生產(chǎn)基地5家（西班牙、韓國(guó)）和國(guó)內(nèi)最大的單體羊奶粉加工廠，愿景是“打造千億奶羊產(chǎn)業(yè)鏈”。

2025年6月，在遞交首份招股書(shū)兩個(gè)月后，該公司將名稱由宜品乳業(yè)（青島）集團(tuán)有限公司正式變更為宜品營(yíng)養(yǎng)科技（青島）集團(tuán)股份有限公司。

更名背后或與這家深耕羊奶粉的傳統(tǒng)乳企，在小眾賽道規(guī)模見(jiàn)頂、增長(zhǎng)承壓的背景下，向FSMP（特殊醫(yī)學(xué)用途配方食品）加注有關(guān)。

據(jù)更新后的招股書(shū)顯示，2023年至2025年，宜品營(yíng)養(yǎng)科技收入分別為16.14億元、17.62億元及18.64億元；年度利潤(rùn)分別為1.68億元、1.72億元及1.83億元；毛利率分別為49.9%、49.9%及50.7%。

營(yíng)收、利潤(rùn)、毛利率整體向好。拆分各產(chǎn)品來(lái)看，2025年，宜品的主營(yíng)產(chǎn)品嬰幼兒羊奶粉收入10.09億元，較2024年的10.32億元小幅下滑；同年，此前被視為增長(zhǎng)引擎的嬰幼兒牛奶粉收入1.26億元，較2024年的1.29億元也出現(xiàn)下滑。

宜品在招股書(shū)中給出的解釋是，包裝更新暫時(shí)調(diào)整了發(fā)貨節(jié)奏。高級(jí)乳業(yè)分析師宋亮對(duì)媒體表示，更深層的原因是，隨著飛鶴、伊利等巨頭紛紛推出小分子蛋白牛奶粉直接對(duì)標(biāo)羊奶粉，原有的羊奶粉市場(chǎng)正在被蠶食。

招股書(shū)顯示，現(xiàn)階段拉動(dòng)其整體保持增長(zhǎng)最重要的引擎就是FSMP?！疤厥忉t(yī)學(xué)用途配方食品”，是指為滿足進(jìn)食受限、消化吸收障礙、代謝紊亂或者特定疾病狀態(tài)人群對(duì)營(yíng)養(yǎng)素或者膳食的特殊需要，專門(mén)加工配制而成的配方食品。

據(jù)了解，在國(guó)內(nèi)，特醫(yī)食品有較高的技術(shù)和準(zhǔn)入門(mén)檻，只有數(shù)量有限的合格生產(chǎn)商能夠參與這一專業(yè)細(xì)分市場(chǎng)的競(jìng)爭(zhēng)。

據(jù)弗若斯特沙利文數(shù)據(jù)，該市場(chǎng)前五大公司壟斷了90.8%的份額，瑞士巨頭（雀巢）以53.0%的份額占據(jù)絕對(duì)統(tǒng)治地位，法國(guó)巨頭（達(dá)能）占據(jù)17.4%。

截至2025年底，宜品以4.5%的份額殺入國(guó)內(nèi)整體前五。數(shù)據(jù)顯示，宜品FSMP業(yè)務(wù)收入從2023年的1.30億元狂飆至2025年的3.39億元，營(yíng)收占比從8.1%升至18.2%；2025年該業(yè)務(wù)毛利率為74.7%。

究其原因，招股書(shū)顯示，宜品采取了以價(jià)換量的市場(chǎng)策略。報(bào)告期內(nèi)，宜品提升產(chǎn)品組合中低價(jià)產(chǎn)品的占比，并通過(guò)促銷活動(dòng)維持市場(chǎng)份額，該產(chǎn)品平均售價(jià)由484.1元/千克降至382.5元/千克，銷量則從26.93萬(wàn)千克升至88.73萬(wàn)千克。

在這份剛更新的招股書(shū)中，宜品也正式明確將FSMP視為第二增長(zhǎng)引擎，并披露在研產(chǎn)品40款、注冊(cè)/預(yù)備注冊(cè)15款，凸顯轉(zhuǎn)型決心?。

高毛利，比奶粉更有市場(chǎng)預(yù)期，宜品這次轉(zhuǎn)型看似“瞄準(zhǔn)”了更具潛力的賽道。然而，在這樣一個(gè)需要極強(qiáng)臨床研發(fā)背書(shū)、深厚醫(yī)療渠道人脈的專業(yè)領(lǐng)域，如果試圖在外資巨頭占據(jù)近七成市場(chǎng)的情況下繼續(xù)做大，或意味著宜品要投入更多。

宜品并未在招股書(shū)中單獨(dú)披露FSMP業(yè)務(wù)的營(yíng)銷、研發(fā)費(fèi)用。

財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)顯示，2023—2025年，宜品整體銷售及分銷費(fèi)用分別約為3.71億元、4.32億元、5.07億元，占營(yíng)收的比例分別為23%、24.5%、27.2%。

但作為更名為“營(yíng)養(yǎng)科技”的企業(yè)，宜品的研發(fā)投入占比卻連續(xù)三年不足 0.6%。招股書(shū)中，宜品營(yíng)養(yǎng)科技將研發(fā)費(fèi)用歸到行政開(kāi)支大類下面，2023年到2025年，研發(fā)費(fèi)用分別為841.8萬(wàn)元、801.4萬(wàn)元、1102.4萬(wàn)元，在營(yíng)收中的占比分別為0.52%、0.45%、0.59%。

對(duì)比另一家國(guó)內(nèi)專營(yíng)FSMP業(yè)務(wù)的企業(yè)圣桐特醫(yī)，該公司在2025年遞交的招股書(shū)顯示，2022年、?2023年、?2024年，其研發(fā)費(fèi)用分別為651.1萬(wàn)元、1081.2萬(wàn)元、1333萬(wàn)元，在營(yíng)收中的占比分別為1.3%、1.7%、1.6%。

上海市海華永泰律師事務(wù)所高級(jí)合伙人孫宇昊律師表示，擬上市公司銷售及分銷費(fèi)用走高，在消費(fèi)品領(lǐng)域并非罕見(jiàn)現(xiàn)象，這通常反映了企業(yè)當(dāng)前處于以品牌營(yíng)銷和渠道拓展驅(qū)動(dòng)增長(zhǎng)的發(fā)展階段。不過(guò)，監(jiān)管機(jī)構(gòu)在審核中會(huì)關(guān)注這種費(fèi)用結(jié)構(gòu)是否與企業(yè)宣稱的競(jìng)爭(zhēng)戰(zhàn)略相符，并要求公司合理解釋其如何在營(yíng)銷驅(qū)動(dòng)模式下維持長(zhǎng)期的技術(shù)與產(chǎn)品競(jìng)爭(zhēng)力。