出品|拾鹽士

當(dāng)房地產(chǎn)行業(yè)進(jìn)入新周期，多年來在高周轉(zhuǎn)、高杠桿、高負(fù)債的“三高”模式下野蠻生長的房地產(chǎn)企業(yè)，不得不開始為生存煩惱。

今年上半年，雖然政策面不斷優(yōu)化，但樓市復(fù)蘇動能依舊不足，房地產(chǎn)企業(yè)的盈利空間仍在壓縮，市場信心和預(yù)期修復(fù)還需時日。

據(jù)統(tǒng)計(jì)，在已發(fā)布中期業(yè)績預(yù)告或業(yè)績快報(bào)的73家涉房上市公司中，有46家預(yù)計(jì)上半年出現(xiàn)虧損，出現(xiàn)虧損的房企數(shù)占總數(shù)的比例約為63%。而導(dǎo)致“虧損”成為房企業(yè)績的關(guān)鍵詞的主要原因，除了需求端承壓、量價下行，還有土地成本高企和資產(chǎn)減值。

不過，即使在這樣的行業(yè)環(huán)境下，房企間的生存情況卻也大相徑庭，有些早已風(fēng)雨飄搖，還有的勒緊褲腰帶勉強(qiáng)過活，但也有少數(shù)早年間積極轉(zhuǎn)型的房企依然活得不錯。

通過觀察這些房企的經(jīng)營模式，我們或許能發(fā)現(xiàn)“穿越周期”的密碼。

中國房地產(chǎn)供求關(guān)系巨變

房企正在吞下從未吃過的苦

2008年-2016年，房地產(chǎn)市場從火熱回歸理性，投資需求驅(qū)動房地產(chǎn)市場進(jìn)入穩(wěn)定發(fā)展時期，自此房地產(chǎn)行業(yè)從“黃金十年”過渡至“白銀十年”。

這一階段，居民大幅加杠桿，房地產(chǎn)投資平均增速下降至18.5%，商品房銷售面積平均增速下降至9.4%，行業(yè)毛利潤率下降至27%，房企也正式進(jìn)入高周轉(zhuǎn)模式。

值得注意的是，2013年-2015年期間，房地產(chǎn)市場就曾經(jīng)歷了一個低谷期。全國房地產(chǎn)開發(fā)投資額、商品房銷售額和銷售面積、土地成交款均加速下滑，開發(fā)商熱情減退。

彼時，國家也推出了一系列提振市場、去庫存的金融政策和市場政策，提出要盤活存量，不少城市積極跟進(jìn)，取消了“限購令”。而當(dāng)年的去庫存政策幾乎立竿見影，房地產(chǎn)銷售額再次恢復(fù)雙位數(shù)增長，有些城市甚至房價翻倍，政府緊急調(diào)整政策，各地也恢復(fù)限購措施。

隨著2016年底“房住不炒”的提出，房地產(chǎn)市場的發(fā)展開始進(jìn)入了結(jié)構(gòu)性分化期。2017-2021年，房地產(chǎn)投資平均增速下降至8.1%，區(qū)域市場分化加劇，低線市場開始趨冷。2017年下半年以來，去杠桿政策驅(qū)動加速下滑期，房地產(chǎn)“去金融化”進(jìn)程開啟，房地產(chǎn)市場正式進(jìn)入深度調(diào)整期。

近兩年來，在負(fù)債端、融資端和需求端承壓的情況下，越來越多業(yè)務(wù)較為單一、深度依賴“三高”模式激進(jìn)發(fā)展的房企，未能及時掉頭，開始一批一批的“倒下”。

而事實(shí)上，過去20年的迅猛發(fā)展，也在一定程度上透支了房地產(chǎn)市場未來的需求增量。如果說危機(jī)之初就倒下的房企，是企業(yè)治理層面存在失誤，但如今“大浪淘沙”后生存下來的少數(shù)房企，也仍然面臨著市場需求縮減的危機(jī)。

據(jù)國家統(tǒng)計(jì)局?jǐn)?shù)據(jù)顯示，2024年1-7月，我國新建商品房銷售面積為5.4億平方米，同比下降18.6%，降幅較1-6月收窄0.4個百分點(diǎn)，其中，新建住宅銷售面積為4.5億平方米，同比下降21.1%，降幅較1-6月收窄0.8個百分點(diǎn)。

可以說，在房地產(chǎn)供求關(guān)系已發(fā)生重大變化的當(dāng)下，我國房地產(chǎn)企業(yè)正在吞下從未吃過的苦。但從另一個角度來看，危機(jī)也會提供新的發(fā)展機(jī)遇。惟有居安思危、敢于積極轉(zhuǎn)變思路、調(diào)整重塑自己的房企，才能具備穿越周期的勇氣和實(shí)力。

全球房企巨頭應(yīng)對周期性危機(jī)“啟示錄”

實(shí)際上，在任何一個行業(yè)之中，不斷迎接挑戰(zhàn)才是向上發(fā)展的常態(tài)，如何應(yīng)對挑戰(zhàn)則是每家企業(yè)的必修課。

縱觀美國、日本、中國香港等成熟的房地產(chǎn)市場，甚至經(jīng)歷過更為嚴(yán)峻的周期性危機(jī)“大洗牌”。但有些房企成為了時代的砂礫，而有些房企則用一個漂亮的“大象轉(zhuǎn)身”，依然佇立在行業(yè)的浪頭。

以全球市值最高的房地產(chǎn)企業(yè)霍頓房屋為例。2008年，美國次貸危機(jī)嚴(yán)重打擊了房地產(chǎn)市場信心，霍頓公司2008年第一季度房屋訂單同比下降了52%，2008年全年收入銳減70%。2009年，霍頓公司的資產(chǎn)負(fù)債率飆升至64.5%，流動現(xiàn)金僅為總資產(chǎn)的2.3%，到期借款則高達(dá)29.6億美元，公司實(shí)際陷入了債務(wù)困境中。

面對危機(jī)，霍頓公司主動應(yīng)變，采取了多項(xiàng)改革舉措，除了迅速打折促銷清庫存，保證現(xiàn)金流穩(wěn)定面對沉重的債務(wù)壓力，還積極賣地盤活固定資產(chǎn)。僅在2008年6-9月的4個月時間里，霍頓公司就以2億美元的價格賣出了賬面價值約18億美元的土地，疊加此前的多次賣地，2008年末霍頓公司的土地儲備較峰值減少了70%，其中自有土地減少了50%。

更重要的是，為了應(yīng)對危機(jī)，霍頓公司迅速調(diào)整市場定位，當(dāng)即將客戶定位更新為首次置業(yè)及改善型住房人群，推出全面覆蓋不同群體客戶的四大新產(chǎn)品線。而這些舉措行之有效，讓霍頓公司完成從命懸一線到“華麗轉(zhuǎn)身”的蛻變，不失為中國房企的自救“教科書”。

除了聚焦于傳統(tǒng)開發(fā)業(yè)務(wù)的美國霍頓，憑借租賃收入穿越周期的日本的三井不動產(chǎn)，也可以作為另一個參考樣本。

作為一家租賃起家的日本地產(chǎn)企業(yè)，三井不動產(chǎn)早期業(yè)務(wù)為寫字樓租賃，后逐漸加大開發(fā)銷售業(yè)務(wù)。

在20世紀(jì)90年代初，日本房地產(chǎn)泡沫的破滅，導(dǎo)致大量中小房地產(chǎn)企業(yè)倒閉，而大型房地產(chǎn)企業(yè)如三井不動產(chǎn)也憑借租賃業(yè)務(wù)保持穩(wěn)定的現(xiàn)金流，得以存活。在1997年亞洲金融危機(jī)時，三井不動產(chǎn)年銷售業(yè)務(wù)虧損達(dá)到781億日元，但租賃利潤為586億日元，覆蓋了巨大多數(shù)的經(jīng)營虧損，助力其穿越周期。

在2003年，三井不動產(chǎn)明確提出要進(jìn)行業(yè)務(wù)模式轉(zhuǎn)型，降低杠桿率。具體在執(zhí)行上，三井不動產(chǎn)加強(qiáng)租賃業(yè)務(wù)，并將發(fā)展管理業(yè)務(wù)作為新利潤增長點(diǎn)，進(jìn)而推動三井不動產(chǎn)的營業(yè)收入穩(wěn)步上升。

霍頓和三井不動產(chǎn)當(dāng)年度過周期性危機(jī)的舉措，也給中國房企提供了很好的破局思路。國內(nèi)外很多典型房企的案例都可以證明，“低負(fù)債水平+高經(jīng)營性收入”的組合拳，是助力房企穿越周期、乃至成就百年基業(yè)的重要密碼。

房企轉(zhuǎn)型已迫在眉睫

打造多曲線增長極才能擁抱長期主義

再將視野回歸，本輪房地產(chǎn)周期還遠(yuǎn)未結(jié)束，中國房企的生存考驗(yàn)仍將持續(xù)。中指研究院表示，在各項(xiàng)政策持續(xù)發(fā)力下，預(yù)計(jì)2024年下半年，新房市場下行態(tài)勢將有所放緩，但由于居民收入預(yù)期、房價下跌預(yù)期尚未明顯改善，全國房地產(chǎn)市場仍面臨調(diào)整壓力，新房市場或仍處于筑底階段。

在市場供需關(guān)系發(fā)生變化之時，幸存下來的都是居安思危主動應(yīng)變、積極轉(zhuǎn)型并開辟新業(yè)務(wù)增長曲線的房企。觀察在這輪周期中為數(shù)不多可以實(shí)現(xiàn)正向盈利的中國房企，也可以印證“低負(fù)債水平+高經(jīng)營性收入”思路的正確性。

其中比較典型的就是龍湖集團(tuán)和華潤置地，前者多年前就開始布局運(yùn)營及服務(wù)業(yè)務(wù)，同時積極降負(fù)債規(guī)模，在財(cái)務(wù)上保持穩(wěn)?。缓笳邉t推行“3+1”業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)，形成了“一輕兩重”資產(chǎn)管理架構(gòu)，贏得面對行業(yè)周期波動的底氣與實(shí)力。

以龍湖為例，在“空間即服務(wù)”戰(zhàn)略的指引下，龍湖從很早開始就已在拓展自身的業(yè)務(wù)圍欄。面對內(nèi)生式增長的新課題，龍湖將多年來重金投入的經(jīng)營性業(yè)務(wù)進(jìn)一步整合成為商業(yè)投資和資產(chǎn)管理兩個重資產(chǎn)運(yùn)營航道，加之物業(yè)管理和智慧營造兩個輕資產(chǎn)服務(wù)航道，如今已成為助力其穿越周期的“第二曲線”。

2024年上半年，龍湖實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入468.6億元，其中由運(yùn)營及服務(wù)業(yè)務(wù)組成的經(jīng)營性收入實(shí)現(xiàn)131億元，同比增長7.6%，對公司總營收貢獻(xiàn)占比達(dá)28%；實(shí)現(xiàn)歸屬于股東的凈利潤58.7億元，剔除公平值變動等影響后的股東應(yīng)占核心溢利達(dá)47.5億元，其中運(yùn)營及服務(wù)業(yè)務(wù)利潤貢獻(xiàn)占比持續(xù)提升，達(dá)到80%以上。

可以看到，龍湖已經(jīng)在享用前瞻性轉(zhuǎn)型布局帶來的甜美果實(shí)。在2024年上半年，龍湖的四個經(jīng)營性業(yè)務(wù)航道以正向的經(jīng)營性現(xiàn)金流為壓降負(fù)債提供活水。而依托豐富的經(jīng)營性業(yè)務(wù)構(gòu)成，也為龍湖的債務(wù)結(jié)構(gòu)優(yōu)化，贏得額外的空間與時間。

與此同時，在開發(fā)業(yè)務(wù)上，龍湖也積極做出應(yīng)對市場波動的調(diào)整舉措，聚焦核心城市、核心區(qū)域，注重簽約質(zhì)量，新項(xiàng)目保證毛利率水平，存量項(xiàng)目注重量價平衡，通過一盤一策，兼顧現(xiàn)金回款和利潤率，逐步實(shí)現(xiàn)開發(fā)業(yè)態(tài)結(jié)算毛利率的修復(fù)。

龍湖多航道并行發(fā)展模式在逆周期中所體現(xiàn)出的韌性與抗風(fēng)險能力，也被行業(yè)和投資者所肯定。

中信證券研報(bào)顯示，龍湖在業(yè)務(wù)轉(zhuǎn)型尤其是經(jīng)營和服務(wù)業(yè)方面取得成績，同時持續(xù)優(yōu)化負(fù)債結(jié)構(gòu)。

標(biāo)普發(fā)布研報(bào)認(rèn)為，龍湖來自投資物業(yè)的現(xiàn)金流和銀行融資有助于公司保持充足的流動性，公司投資物業(yè)組合將繼續(xù)產(chǎn)生穩(wěn)健的經(jīng)營現(xiàn)金流，有助于緩解房地產(chǎn)開發(fā)的疲軟。標(biāo)普預(yù)計(jì)，從2024年-2026年，龍湖運(yùn)營和服務(wù)業(yè)務(wù)的收入將以每年10%-15%的速度增長。

在前不久舉辦的半年度業(yè)績會上，龍湖管理層表示，隨著經(jīng)營性業(yè)務(wù)行活的不斷提升，當(dāng)經(jīng)營性收入占比過半時，整個公司就完成了業(yè)務(wù)收入結(jié)構(gòu)的新模式的轉(zhuǎn)換?！?strong>我們內(nèi)部也做過測算，大概2028年底龍湖的經(jīng)營性收入將占比過半，到那時候整個業(yè)務(wù)模式可以說切換到了新的發(fā)展模式?！?/strong>

可以看到，在多年來堅(jiān)持培育多航道、多業(yè)務(wù)線并行發(fā)展的策略之下，龍湖即將完成“華麗轉(zhuǎn)身”，同時給自己筑就了長期主義的根基和穿越周期的實(shí)力。