作者：江月 | 編輯：小魚

“從認(rèn)識(shí)到認(rèn)知，從聽說到了解�！�

圖源自電影《楚門的世界》

來源：商業(yè)評(píng)論（ID：shangyepinglun）

經(jīng)歷“上市高光”以及上半年的“暴漲”后，港股“新消費(fèi)三姐妹”（泡泡瑪特、老鋪黃金、蜜雪冰城）的股價(jià)在過去數(shù)月接連遭遇震蕩。

以截至10月23日的收盤價(jià)數(shù)據(jù)為準(zhǔn)，泡泡瑪特過去5個(gè)交易日累計(jì)跌幅接近20%、老鋪黃金同期下跌13.8%、蜜雪冰城跌幅約10%；與此同時(shí)，三家公司的市值相較于年內(nèi)高位時(shí)合計(jì)蒸發(fā)超過2800億港元。

股價(jià)陰跌是源自業(yè)績(jī)不佳嗎？顯然不是。

此前，泡泡瑪特已經(jīng)提前預(yù)告今年三季度收入同比增長(zhǎng)245%-250%、美洲市場(chǎng)增速更是高達(dá)1265%-1270%；蜜雪冰城今年上半年的營(yíng)收也同比增長(zhǎng)39.3%至148.75億元，期內(nèi)利潤(rùn)更是同比增長(zhǎng)44.1%至27.18億元。

業(yè)績(jī)確實(shí)足夠強(qiáng)勁，但這也受到一些短期因素的影響，比如泡泡瑪特，相比于更成熟的日韓及東南亞市場(chǎng)，其在美洲市場(chǎng)的收入基數(shù)更低；還有蜜雪冰城，其管理層早先在路演中便表示：2025年上半年的高增長(zhǎng)部分依賴外賣補(bǔ)貼。

可以預(yù)見的是，隨著外賣補(bǔ)貼、市場(chǎng)基數(shù)小等短期因素不再起作用，“新消費(fèi)三姐妹”的業(yè)績(jī)也會(huì)逐步回到更合理、更平穩(wěn)的增長(zhǎng)；這和三家公司所遇到的股價(jià)大跌類似，實(shí)際也是資本市場(chǎng)正在將新消費(fèi)大盤的預(yù)期回調(diào)至合理區(qū)間。

這次“新消費(fèi)三姐妹”股價(jià)震蕩期間，華泰證券已經(jīng)明確將"新消費(fèi)大盤偏弱"列為泡泡瑪特股價(jià)大跌的核心原因之一；美銀證券也將蜜雪集團(tuán)評(píng)級(jí)從"中性"降至"跑輸大市"，理由是"基本面或無法支撐現(xiàn)有估值"。

簡(jiǎn)言之，以“港股三姐妹”為代表的新消費(fèi)行業(yè)，正在進(jìn)行一次資本“退燒”。

從2024年至今，這不到兩年的時(shí)間里，對(duì)“新消費(fèi)三姐妹”而言是極為“魔幻”的一段時(shí)間。

先是在2024年下半年至2025年上半年期間，泡泡瑪特、老鋪黃金的股價(jià)實(shí)現(xiàn)“十倍暴漲”，兩家公司漲幅均超過1000%；再是蜜雪冰城在港股上市兩個(gè)月后，市值超過瀘州老窖、青島啤酒等一眾老牌酒企。

相較于新冠疫情期間新消費(fèi)行業(yè)的“資本熱”，這一輪被資本“捧上神壇”的企業(yè)，在企業(yè)組織上更成熟、在發(fā)展上更具備規(guī)模效應(yīng)，同時(shí)情緒消費(fèi)的帶動(dòng)作用也變得更顯著。

就在最近，日本學(xué)者三浦展發(fā)表了新書《第五消費(fèi)時(shí)代》，他在書中談到日本和中國在2021-2043年將進(jìn)入“第五消費(fèi)時(shí)代”，其中一個(gè)重要價(jià)值觀轉(zhuǎn)變是：人們?cè)絹碓阶非髠�(gè)人生活品質(zhì)與內(nèi)心滿足，逐漸從“工具性”消費(fèi)過渡到“即時(shí)滿足性”消費(fèi)。

消費(fèi)者越來越看重消費(fèi)過程的悅己心理和情緒價(jià)值滿足，這催生出的情緒消費(fèi)市場(chǎng)規(guī)模將突破2萬億元，而“新消費(fèi)三姐妹”都能從中分一杯羹。

最關(guān)鍵的，新消費(fèi)目前展出出了對(duì)“舊消費(fèi)”的碾壓之勢(shì)，甚至遠(yuǎn)遠(yuǎn)超出市場(chǎng)預(yù)期；泡泡瑪特的動(dòng)態(tài)市盈率一度超過128倍、老鋪黃金更是超過150倍；相比之下，娛樂IP巨頭迪士尼的市盈率是23.7倍，老牌奢侈品集團(tuán)LVMH僅有17.9倍。

要知道，迪士尼、LVMH都是成立超過一百年的傳統(tǒng)巨頭。

對(duì)此，曾有消費(fèi)行業(yè)的基金經(jīng)理向《上海證券報(bào)》表示：泡泡瑪特的市值遠(yuǎn)超“孩之寶+美泰”的市值之和、蜜雪冰城超過了國內(nèi)最大連鎖中餐（海底撈）+連鎖西餐（百勝中國）的市值之和，“我相信這應(yīng)該是不合理的。”

當(dāng)一個(gè)市場(chǎng)概念以“過熱”的態(tài)勢(shì)打破理性預(yù)期，資本市場(chǎng)也會(huì)更加警惕概念過熱所導(dǎo)致的行業(yè)泡沫破裂，最終就會(huì)出現(xiàn)資本撤離、出逃的避險(xiǎn)行為。

早在今年6月，百億私募基金“仁橋資產(chǎn)”曾發(fā)布預(yù)警稱：新消費(fèi)行業(yè)整體已出現(xiàn)過熱現(xiàn)象，股價(jià)存在泡沫。廣發(fā)證券研究發(fā)展中心首席策略分析師劉晨明也指出，目前新消費(fèi)股的資金撤離并非針對(duì)個(gè)別企業(yè)，而是對(duì)整個(gè)新消費(fèi)板塊估值邏輯的重新審視。

從市場(chǎng)趨勢(shì)和消費(fèi)需求的變化來看，新消費(fèi)的“價(jià)值邏輯”能否在快速出圈爆火后依舊具有穩(wěn)定增長(zhǎng)的生命力，這確實(shí)值得資本市場(chǎng)“重新審視”。

在今年7月的一檔財(cái)經(jīng)播客節(jié)目中，知名經(jīng)濟(jì)學(xué)家付鵬表示，年輕人容易對(duì)事物產(chǎn)生厭倦，且整體風(fēng)險(xiǎn)偏好較低，購買力也存疑；當(dāng)前新消費(fèi)行業(yè)雖增長(zhǎng)迅速，但持久性成疑。

在談到泡泡瑪特時(shí)，付鵬還指出，消費(fèi)群體的喜好、風(fēng)險(xiǎn)偏好和情緒多是短期的，難以長(zhǎng)期維持熱度；如果某個(gè)潮流新品牌逐漸變得大眾化后，消費(fèi)者就會(huì)覺得沒勁，轉(zhuǎn)而追求新的品牌。

雖然目前很多潮流新品從社交媒體爆火到熱度常態(tài)化的節(jié)奏還談不上是“速朽”，但一款單品或一家新消費(fèi)品牌剛出現(xiàn)時(shí)，因?yàn)樾〖t書等社交媒體的極大流量迅速出圈爆火，最終卻因?yàn)槿狈ξ幕滋N(yùn)和IP生命力而“無人問津”，這類案例并不少見。

短期內(nèi)靠流量驅(qū)動(dòng)形成的消費(fèi)熱點(diǎn)和銷售暴增，大部分最終都變成了“快速消費(fèi)品”，只有沉淀起產(chǎn)品故事、品牌文化和場(chǎng)景儀式感等一系列心理價(jià)值的消費(fèi)品牌，才能真正成為”IP常青樹”。

因此，這一輪“新消費(fèi)三姐妹”的股價(jià)下跌不一定意味著消費(fèi)領(lǐng)域會(huì)出現(xiàn)資本大撤退，但資本市場(chǎng)通過價(jià)值調(diào)節(jié)使行業(yè)預(yù)期回歸理性，這一點(diǎn)是毋庸置疑的，這也是在驚醒新消費(fèi)企業(yè)應(yīng)該更多向內(nèi)深耕品牌價(jià)值。

當(dāng)然，在股價(jià)和市值震蕩背后，“新消費(fèi)三姐妹”也遇到了不同的短期挑戰(zhàn)。

目前來看，“新消費(fèi)三姐妹”都不同程度遇到了企業(yè)發(fā)展的新挑戰(zhàn)，以及新的轉(zhuǎn)折點(diǎn)。

首先，依靠被瘋搶的LABUBU而業(yè)績(jī)高增的泡泡瑪特，在下半年開始反而選擇主動(dòng)給爆款“降溫”，通過及時(shí)補(bǔ)充存貨來減少對(duì)產(chǎn)品“饑餓營(yíng)銷”。最直觀的表現(xiàn)便是多款LABUBU產(chǎn)品的二手成交價(jià)開始下跌，自6月開始，部分精選LABUBU款式轉(zhuǎn)售價(jià)下降40%，其中3.0系列的跌幅更是達(dá)到70%。

通過增加庫存降低市場(chǎng)“炒作”的熱度，這是泡泡瑪特的主動(dòng)選擇，但也不可避免地導(dǎo)致年輕消費(fèi)者對(duì)新鮮事物的興趣“快速厭倦”，因而新品的熱度、成交價(jià)均呈下滑態(tài)勢(shì)。

今年8月底，泡泡瑪特推出號(hào)稱“迷你LABUBU”的“心底密碼”系列，但截至9月8日的數(shù)據(jù)顯示，“迷你LABUBU”單盒成交均價(jià)降至107元，價(jià)格縮水超50%。另據(jù)投行Bernstein的研報(bào)，帶有“LABUBU”標(biāo)簽的小紅書內(nèi)容創(chuàng)作量已經(jīng)從7月初的250萬，降至10月約36萬左右。

潮玩品牌的核心是緊跟潮流趨勢(shì)，而如今LABUBU已經(jīng)不再“過熱”，作為潮玩快消品牌的泡泡瑪特，同樣需要對(duì)抗新品牌的層出不窮以及潮流時(shí)尚的短期“速朽”。但如果以三麗鷗、迪士尼這類全球級(jí)的IP消費(fèi)品為對(duì)標(biāo)，深耕IP產(chǎn)品的多媒介價(jià)值（如動(dòng)畫、影視劇等）和整體文化底蘊(yùn)，這應(yīng)該是泡泡瑪特長(zhǎng)期堅(jiān)持的事情。

將盲盒潮玩從“快銷品”升級(jí)為“硬核IP”，這是泡泡瑪特面臨的核心挑戰(zhàn)。

其次，收購了鮮啤品牌“福鹿家”的蜜雪冰城，正在主動(dòng)放緩主品牌在國內(nèi)市場(chǎng)的規(guī)模增速、重在提高單店銷售額，同時(shí)復(fù)用供應(yīng)鏈優(yōu)勢(shì)以打造“第二品牌”的增長(zhǎng)曲線。

據(jù)中郵證券的分析，蜜雪冰城全國門店容量約6.1萬家（截至目前國內(nèi)門店數(shù)總計(jì)48281家），未來給到它的國內(nèi)剩余增長(zhǎng)空間約2萬家門店。同時(shí)，自今年6月起，蜜雪冰城將門店保護(hù)區(qū)域從過去的省會(huì)200米、地級(jí)市300米，統(tǒng)一提升至1000米，在放緩開店節(jié)奏之時(shí)重點(diǎn)開發(fā)特殊渠道門店、提升單店銷售額。

在主品牌主動(dòng)降速的同時(shí)，幸運(yùn)咖今年年初定下了萬店目標(biāo)，同時(shí)大幅擴(kuò)充產(chǎn)能，近期新投產(chǎn)的海南“大咖工廠”烘焙線年產(chǎn)能將超2萬噸。而據(jù)山西證券的預(yù)測(cè)，目前總門店數(shù)突破8200家的幸運(yùn)咖，還有0.9-1.7萬家店的擴(kuò)張空間。

從蜜雪冰城到幸運(yùn)咖，加上剛收購的福鹿家，蜜雪冰城確實(shí)在尋找第二增長(zhǎng)曲線，但過去蜜雪冰城積累的供應(yīng)鏈優(yōu)勢(shì)，能否成為其在新品類和海外新市場(chǎng)再造“萬店品牌”的堅(jiān)實(shí)基礎(chǔ)，這一點(diǎn)仍需時(shí)間來驗(yàn)證。

最后，在10月17日進(jìn)行今年第三次漲價(jià)的老鋪黃金，卻因?yàn)闈q價(jià)期間黃金價(jià)格下跌而飽受質(zhì)疑；并且老鋪黃金門店方面宣稱本次產(chǎn)品漲幅約10%-12%，但部分商品的真實(shí)漲幅超過了20%。

雖然老鋪黃金宣稱產(chǎn)品采取“一口價(jià)”，不跟隨實(shí)時(shí)金價(jià)調(diào)整價(jià)格，但這次與金價(jià)下跌“倒掛”的漲價(jià)行為也讓部分消費(fèi)者感到不滿，而此前對(duì)于老鋪黃金的漲價(jià)問題，德邦證券曾有分析指出，這是給消費(fèi)者帶來“買漲不買跌”的感受，最終使需求集中爆發(fā)。

每隔一段時(shí)間進(jìn)行價(jià)格調(diào)整的行為，也反映出老鋪黃金面臨的尷尬處境；其雖然定位于打造“黃金奢侈品牌”，但大多奢侈品牌不會(huì)頻繁變動(dòng)價(jià)格，而消費(fèi)者購買老鋪黃金的預(yù)期并非完全出于情緒消費(fèi)，更多是將其作為一種存在高波動(dòng)收益率的投資品。

尤其是，目前老鋪黃金除了講述“古法黃金”的工藝敘事、把門店開在高奢商場(chǎng)的愛馬仕旁邊，在打造奢侈品牌最需要的品牌故事和文化底蘊(yùn)等方面，老鋪黃金還有很長(zhǎng)的路要走。

在奢侈品與投資產(chǎn)品之間的“模糊界限”，這可能是老鋪黃金需要解決的問題。

顯然，“新消費(fèi)三姐妹”也面臨著各自的煩惱，但即使受到市場(chǎng)趨勢(shì)變化與企業(yè)自身問題的影響，新消費(fèi)賽道依然擁有潛在價(jià)值，身處局中的新消費(fèi)品牌更需要找到新的資本邏輯和發(fā)展路徑。

如前所述，從2024年至今，消費(fèi)行業(yè)出現(xiàn)的一個(gè)趨勢(shì)是：隨著Z世代群體消費(fèi)力崛起及商品供大于求的現(xiàn)實(shí)背景下，過去以使用功能性為核心的“舊消費(fèi)”品牌（如白酒、大家電等），其增長(zhǎng)勢(shì)頭逐漸被提供“非功能性”悅己屬性的新消費(fèi)品牌取代。

在“新舊”消費(fèi)交替換軌的背后，國內(nèi)的零售消費(fèi)大盤確實(shí)在逐步回暖。

官方數(shù)據(jù)顯示，今年6月CPI（居民消費(fèi)價(jià)格指數(shù)）同比上漲0.1%，7月CPI近一步同比上漲0.8%，連續(xù)三個(gè)月擴(kuò)大；而整個(gè)今年上半年的社零售總額達(dá)24.55萬億元，同比增長(zhǎng)5%，比去年全年快了1.5個(gè)百分點(diǎn)。

雖然增長(zhǎng)的絕對(duì)值不快，但宏觀數(shù)據(jù)反映出越來越多的人開始主動(dòng)消費(fèi)，這是情緒消費(fèi)等各類細(xì)分消費(fèi)需求快速增長(zhǎng)的大背景，比如今年以來即時(shí)零售崛起、大廠入局折扣零售等都受到內(nèi)需回暖的宏觀背景影響。

當(dāng)然，市場(chǎng)趨勢(shì)變化背后，資本市場(chǎng)也將“熱錢”重新流向消費(fèi)行業(yè)。

根據(jù)安永的報(bào)告顯示，“零售消費(fèi)”是港股今年上半年IPO最活躍的版塊，而上半年港股前十大IPO中，有4家是消費(fèi)企業(yè)，包括海天味業(yè)、蜜雪冰城、古茗、布魯可。另據(jù)《經(jīng)濟(jì)觀察報(bào)》，今年上半年，華映資本、啟承資本、光點(diǎn)資本等機(jī)構(gòu)內(nèi)部上會(huì)的消費(fèi)項(xiàng)目數(shù)量都在提升。

內(nèi)需回暖與熱錢回流確實(shí)讓消費(fèi)行業(yè)再次“欣欣向榮”，但和2020年新消費(fèi)的投資熱不同，在消費(fèi)整體復(fù)蘇的大盤之下，大部分人群的消費(fèi)行為依然很謹(jǐn)慎。

以最核心的“衣食住行”為例，據(jù)華住集團(tuán)今年一季報(bào)顯示，華住中國RevPAR（可出租客房收入）為208元/晚，同比下降4%，創(chuàng)2023年以來新低；另據(jù)《餐飲老板內(nèi)參》，截至2025年5月22日，國內(nèi)千元餐廳整體數(shù)量較2022年縮減50%。

因此，當(dāng)下國內(nèi)消費(fèi)的整體態(tài)勢(shì)應(yīng)該是：人們有一定的存款，也敢于進(jìn)行一定的非必需和非功能性的消費(fèi)，比如旅游、買盲盒之類，但對(duì)“花錢”這件事依然很謹(jǐn)慎，甚至過去的“高凈值消費(fèi)者”也開始講性價(jià)比。

有錢但要慢慢花，這可能是當(dāng)下消費(fèi)需求的真實(shí)寫照。

面對(duì)“謹(jǐn)慎優(yōu)先”的消費(fèi)趨勢(shì)，“新消費(fèi)三姐妹”的超預(yù)期股價(jià)表現(xiàn)也確實(shí)需要降溫，需要回調(diào)至合理區(qū)間；而對(duì)于更多的新消費(fèi)品牌而言，圍繞新技術(shù)、新熱點(diǎn)所打造的概念都不應(yīng)該脫離產(chǎn)品力本身。

比如今年上半年拿到億級(jí)融資的新消費(fèi)項(xiàng)目中，不僅有專注于低負(fù)擔(dān)油脂替代研發(fā)的高新生物技術(shù)企業(yè)“脂代科技”，還有專注進(jìn)口凍品產(chǎn)業(yè)互聯(lián)網(wǎng)數(shù)字化交易平臺(tái)的“飛熊領(lǐng)先”，以及AI賦能寵物智能硬件的生態(tài)互動(dòng)社區(qū)“寵會(huì)說”。這些新消費(fèi)創(chuàng)業(yè)公司在智能化和供應(yīng)鏈改造等方面都有著硬實(shí)力沉淀。

除了新興的消費(fèi)創(chuàng)業(yè)公司之外，對(duì)于“新消費(fèi)三姐妹”這類成熟企業(yè)而言，由于年輕消費(fèi)者對(duì)新概念容易厭倦，并且收到消費(fèi)需求的不確定波動(dòng)，滿足悅己心理與即時(shí)沖動(dòng)需求的情緒消費(fèi)，在長(zhǎng)期性上依然成疑。

新消費(fèi)品牌要真正留住消費(fèi)者，必須朝著構(gòu)建長(zhǎng)期精神屬性和融入日常生活化的IP多媒介品牌發(fā)展，將產(chǎn)品本身與童年回憶、儀式感等心理訴求相聯(lián)系，比如消費(fèi)者不僅能在盲盒店買到LABUBU，還能在大銀幕上看到有關(guān)LABUBU的影視劇、在日常使用的產(chǎn)品中看到LABUBU的元素。

從認(rèn)識(shí)到認(rèn)知，從聽說到了解，這是新消費(fèi)品牌需要跨過的“驚險(xiǎn)一躍”；而圍繞文化底蘊(yùn)、IP持久力的方向去建設(shè)品牌價(jià)值，“新消費(fèi)三姐妹”必須堅(jiān)持走這條長(zhǎng)期主義的道路。