出品 | 子彈財(cái)經(jīng)

作者 | 星空

編輯 | 蛋總

美編 | 倩倩

審核 | 頌文

近年來(lái)，隨著邊緣計(jì)算、模型壓縮與能效優(yōu)化技術(shù)的成熟，AI的重心正逐步從云端向終端延伸，端側(cè)AI（即人工智能模型直接在終端設(shè)備上運(yùn)行的計(jì)算模式）已經(jīng)成為AI發(fā)展的新階段。

在這樣的背景下，一家成立僅7年的中國(guó)芯片公司——深圳曦華科技股份有限公司（以下簡(jiǎn)稱(chēng)“曦華科技”），憑借著全球首款A(yù)SIC架構(gòu)的AI Scaler芯片和車(chē)規(guī)級(jí)TMCU解決方案，在智能顯示和智能感控領(lǐng)域嶄露頭角，并于12月3日向港交所遞交上市招股書(shū)，開(kāi)啟IPO沖刺。

這家由清華學(xué)霸陳曦掌舵的科技創(chuàng)業(yè)公司，頭頂“全球Scaler行業(yè)第二、ASIC Scaler行業(yè)第一”的光環(huán)，但招股書(shū)也披露了其面臨的挑戰(zhàn)：2022年至2025年前三季度（“以下簡(jiǎn)稱(chēng)報(bào)告期內(nèi)”）累計(jì)虧損4.26億元，前五大客戶貢獻(xiàn)超8成收入，資產(chǎn)負(fù)債率突破50%等等。

曦華科技沖刺IPO的背后，是一場(chǎng)關(guān)于技術(shù)理想與商業(yè)現(xiàn)實(shí)的艱難平衡。

1、廣西高考狀元連續(xù)創(chuàng)業(yè)，獲奇瑞、洪泰基金投資

曦華科技的創(chuàng)始人陳曦現(xiàn)年49歲，曾是1993年的廣西高考理科狀元，被清華大學(xué)錄取之后，陳曦用6年時(shí)間在清華大學(xué)取得了3個(gè)不同專(zhuān)業(yè)的學(xué)士學(xué)位，所涉專(zhuān)業(yè)分別是汽車(chē)工程、計(jì)算機(jī)科學(xué)和法律。

1999年，從清華大學(xué)畢業(yè)的陳曦曾參與過(guò)互聯(lián)網(wǎng)公司創(chuàng)業(yè)，成為北京易得方舟信息技術(shù)有限公司的聯(lián)合創(chuàng)始人兼首席技術(shù)官，這家公司是當(dāng)時(shí)中國(guó)區(qū)域性互聯(lián)網(wǎng)門(mén)戶網(wǎng)站FanSo的運(yùn)營(yíng)商，此后又孵化出中文在線集團(tuán)股份有限公司。

2006年到2008年，陳曦又加入安邁顧問(wèn)公司，主要負(fù)責(zé)管理咨詢服務(wù)。2008年到2015年，陳曦進(jìn)入投資行業(yè)，在聯(lián)想旗下的弘毅投資做了7年的投資總監(jiān)。

公開(kāi)資料顯示，陳曦在當(dāng)投資總監(jiān)期間，投資了汽車(chē)、科技、先進(jìn)制造等行業(yè)近30個(gè)PE項(xiàng)目，總額約40億元，具體項(xiàng)目包括云從科技、中集、阜時(shí)科技、中聯(lián)重科、星恒電源、中交興路、福田汽車(chē)物流等公司。

（圖 / 攝圖網(wǎng)，基于VRF協(xié)議）

2018年1月，陳曦開(kāi)始擔(dān)任北京和聚百川投資管理有限公司的管理合伙人，同年8月創(chuàng)辦了曦華科技，開(kāi)始從事圖像處理與觸控芯片相關(guān)的業(yè)務(wù)。

此外，陳曦還是德載厚資本的創(chuàng)始合伙人之一，這是一家專(zhuān)注于汽車(chē)產(chǎn)業(yè)投資的私募基金。其投資的知名項(xiàng)目包括瑞浦蘭鈞、蜂巢能源、特來(lái)電、基本半導(dǎo)體、T3出行等。

可以看出，陳曦畢業(yè)后26年間所從事的工作，橫跨了互聯(lián)網(wǎng)創(chuàng)業(yè)、咨詢、投資與硬科技創(chuàng)業(yè)，涉獵廣泛，且成績(jī)不俗。

具體到曦華科技這家公司，在陳曦的帶領(lǐng)下，目前已經(jīng)做到了芯片行業(yè)細(xì)分領(lǐng)域的龍頭，據(jù)弗若斯特沙利文報(bào)告顯示，以2024年的出貨量計(jì)算，曦華科技在全球Scaler行業(yè)中排名第二，在ASIC Scaler行業(yè)中排名第一。同時(shí)他們最新的車(chē)規(guī)級(jí)TMCU也在智能感控規(guī)格性能領(lǐng)域位于全球領(lǐng)先地位。

在創(chuàng)業(yè)過(guò)程中，陳曦也帶領(lǐng)曦華科技獲得了不少投資者的青睞，累計(jì)融資超過(guò)6.14億元，招股書(shū)披露，曦華科技所獲投資款項(xiàng)凈額約93%已經(jīng)動(dòng)用。

曦華科技的投資方包括惠友投資者、洪泰投資者、弘毅投資旗下的弘毅鴻皓、蘇民資本、奇瑞汽車(chē)旗下的奇瑞科技、魯信皖能等等。

從2020年9月29日PreA輪融資到2021年11月30日A輪融資，曦華科技的投后估值從2億元漲到了10.02億元，在大約14個(gè)月里，估值漲到5倍。

（圖 / 攝圖網(wǎng)，基于VRF協(xié)議）

2025年11月3日，曦華科技還獲得了IPO前的C1輪投資，投資方包括中云三號(hào)和維揚(yáng)明皓，投后估值達(dá)到28.44億元。

上市前，陳曦及其配偶王鴻共同控制公司65.5%的股份?；萦淹顿Y者合計(jì)持股6.09%，洪泰投資者合計(jì)持股4.97%、弘毅鴻皓持股2.94%、蘇民資本持股1.24%、奇瑞科技持股0.99%、魯信皖能持股1.96%。

不過(guò)，曦華科技創(chuàng)始人陳曦出眾的個(gè)人履歷與投資機(jī)構(gòu)的青睞，并未能掩蓋公司在商業(yè)化道路上所面對(duì)的財(cái)務(wù)與經(jīng)營(yíng)問(wèn)題。

2、3年零9個(gè)月累計(jì)虧損，4.26億元，面臨客戶、供應(yīng)商集中風(fēng)險(xiǎn)

曦華科技的財(cái)務(wù)報(bào)表呈現(xiàn)出典型的“成長(zhǎng)煩惱”：營(yíng)收持續(xù)增長(zhǎng)但長(zhǎng)期處于虧損狀態(tài)，且虧損也有擴(kuò)大趨勢(shì)。

（圖 / 招股書(shū)）

報(bào)告期內(nèi)，曦華科技的營(yíng)收分別約為8667.9萬(wàn)元、1.5億元、2.44億元及2.4億元。2023年、2024年及2025年前三季度的營(yíng)收同比增速分別約為73.2%、62.6%及24.2%。

同期，年內(nèi)虧損分別約為1.29億元、1.53億元、8082萬(wàn)元及6296.6萬(wàn)元，報(bào)告期內(nèi)，曦華科技累計(jì)虧損了4.26億元。

可見(jiàn)，曦華科技的虧損并沒(méi)有隨著公司的營(yíng)收增長(zhǎng)而縮窄，而是處于起伏狀態(tài)，其虧損在2023年同比擴(kuò)大了18.9%，2024年曾同比收窄47.3%，但2025年前三季度的虧損再次同比擴(kuò)大26.9%。

招股書(shū)披露，曦華科技在報(bào)告期內(nèi)的經(jīng)調(diào)整凈虧損分別為9812.3萬(wàn)元、1.29億元、6873.5萬(wàn)元及3540.1萬(wàn)元，依然處于持續(xù)虧損狀態(tài)。曦華科技也在招股書(shū)中明確表示，短期內(nèi)可能無(wú)法實(shí)現(xiàn)或于其后維持盈利。

「子彈財(cái)經(jīng)」注意到，曦華科技的產(chǎn)品結(jié)構(gòu)也在一定程度上體現(xiàn)出公司面臨的經(jīng)營(yíng)挑戰(zhàn)。

報(bào)告期內(nèi)，曦華科技的主要收入來(lái)自智能顯示芯片及解決方案、智能感控芯片及解決方案兩大塊。

智能顯示芯片及解決方案主要有AI Scaler及STDI芯片，Scaler芯片是廣泛應(yīng)用于智能手機(jī)顯示屏及汽車(chē)座艙顯示屏的圖像處理芯片。曦華科技研發(fā)了全球首款A(yù)SIC架構(gòu)的Scaler，即AI Scaler。

而曦華科技的智能感控芯片及解決方案主要有TMCU、通用MCU、觸控芯片及智能座艙解決方案。

2024年，曦華科技的TMCU及通用MCU產(chǎn)品已經(jīng)在中國(guó)10大領(lǐng)先汽車(chē)OEM的9家實(shí)現(xiàn)全面量產(chǎn)出貨。其TMCU產(chǎn)品的觸控感知技術(shù)目前被廣泛應(yīng)用于自動(dòng)駕駛輔助系統(tǒng)，包括方向跑離手檢測(cè)及控制按鍵、智能門(mén)把手、車(chē)門(mén)防夾等功能。

此外，曦華科技的產(chǎn)品還正在導(dǎo)入具身智能賽道，提供全面的人機(jī)交互解決方案。

（圖 / 曦華科技的核心技術(shù)生態(tài)系統(tǒng)（來(lái)源：招股書(shū)））

報(bào)告期內(nèi)，曦華科技的智能顯示芯片及解決方案占絕對(duì)主導(dǎo)地位，各期營(yíng)收占比分別為98.1%、89.6%、97.4%及85.6%。

另外的智能感控芯片及解決方案的營(yíng)收占比分別為1.9%、10.4%、2.6%及14.4%。

并且從銷(xiāo)量來(lái)看，曦華科技的智能顯示芯片及解決方案在報(bào)告期內(nèi)銷(xiāo)量持續(xù)增長(zhǎng)，但智能感控芯片及解決方案的銷(xiāo)量則出現(xiàn)了較大的起伏——2024年及2025年前三季度的銷(xiāo)量均出現(xiàn)同比下滑。

（圖 / 自招股書(shū)）

另外值得一提的是，曦華科技的智能感控芯片及解決方案業(yè)務(wù)的毛利率在報(bào)告期內(nèi)曾出現(xiàn)明顯下滑。該業(yè)務(wù)毛利率在2022年和2023年分別為46.2%及30.6%，但在2024年和2025年前三季度則分別僅有1.8%和9.2%，較前兩年的毛利率降幅明顯。

對(duì)此，曦華科技解釋稱(chēng)，公司戰(zhàn)略性地停產(chǎn)了若干傳統(tǒng)一代觸控芯片，其毛利率相對(duì)高于其他智能感控芯片及解決方案。

總而言之就是，曦華科技長(zhǎng)期以來(lái)依賴單一業(yè)務(wù)，智能感控芯片及解決方案未來(lái)能否成為公司的“第二增長(zhǎng)曲線”，仍有待檢驗(yàn)。

（圖 / 自招股書(shū)）

在產(chǎn)業(yè)鏈上下游方面，曦華科技也高度依賴其核心供應(yīng)商及核心客戶。

報(bào)告期內(nèi)，曦華科技前五大客戶的營(yíng)收貢獻(xiàn)分別高達(dá)89.9%、78.6%、88.8%及82.2%。

其中，第一大客戶A在報(bào)告期內(nèi)為曦華科技貢獻(xiàn)了76.7%、57.9%、66.5%及37.4%的收入。

盡管曦華科技對(duì)大客戶A的依賴有所緩解，但超過(guò)8成的收入來(lái)自前五大客戶的格局并沒(méi)有出現(xiàn)根本改變。

曦華科技在供應(yīng)鏈端的風(fēng)險(xiǎn)同樣嚴(yán)峻——報(bào)告期內(nèi)，公司自五大供應(yīng)商的采購(gòu)額分別占同期采購(gòu)總額的81.8%、83.7%、83.6%及76.6%。其中，自最大供應(yīng)商的采購(gòu)額分別占同期采購(gòu)總額的51.7%、49.4%、65.6%及38.8%。

曦華科技這種“兩頭在外”的模式，使公司在產(chǎn)業(yè)鏈中處于被動(dòng)地位：上游晶圓代工產(chǎn)能緊張時(shí)可能面臨封測(cè)成本上漲甚至是產(chǎn)品斷供風(fēng)險(xiǎn)，下游客戶壓價(jià)時(shí)又可能缺乏成本轉(zhuǎn)嫁能力。

如在2025年前三季度，曦華科技的直接材料成本約為1.59億元，同比增長(zhǎng)了41.1%，封裝測(cè)試成本約為1917.2萬(wàn)元，同比增長(zhǎng)了32.6%。這兩項(xiàng)成本的增速均超過(guò)了同期公司的營(yíng)收增速（24.2%）。

3、自我造血能力不足，資產(chǎn)負(fù)債率超50%

如果說(shuō)，曦華科技存在虧損和客戶依賴是其發(fā)展中的問(wèn)題，那么現(xiàn)金流的持續(xù)惡化則直接影響公司的生存根基。

（圖 / 招股書(shū)）

招股書(shū)披露，曦華科技在報(bào)告期內(nèi)的經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金流累計(jì)凈流出約為3.95億元，即便2025年前三季度較2023年同期的-1.22億元有所改善，仍錄得-7944萬(wàn)元的凈流出，尚未實(shí)現(xiàn)正向循環(huán)。

曦華科技的經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流為負(fù)，意味著公司難以通過(guò)主營(yíng)業(yè)務(wù)造血，主要依賴外部融資維持運(yùn)轉(zhuǎn)，這種模式在資本市場(chǎng)收緊時(shí)極易引發(fā)流動(dòng)性危機(jī)。

流動(dòng)資產(chǎn)與負(fù)債的結(jié)構(gòu)變化進(jìn)一步暴露了曦華科技的財(cái)務(wù)壓力。僅2025年前9個(gè)月，曦華科技的存貨就從2024年末的5110.3萬(wàn)元猛增至9902.7萬(wàn)元，增幅達(dá)到93.78%。

公司解釋稱(chēng)，存貨增長(zhǎng)的主要原因是現(xiàn)有產(chǎn)品在2024年持續(xù)增長(zhǎng)及智能座艙解決方案在2025年成功商業(yè)化而持續(xù)進(jìn)行戰(zhàn)略性儲(chǔ)備。

但大量存貨占用資金且面臨跌價(jià)風(fēng)險(xiǎn)。報(bào)告期內(nèi)，曦華科技就曾撇減存貨310萬(wàn)元、170萬(wàn)元、720萬(wàn)元及680萬(wàn)元。

同期，曦華科技的計(jì)息銀行借款從5925.5萬(wàn)元增至1.02億元，增幅約為72.6%。這些借款均為1年內(nèi)或按要求償還的借款，主要用于曦華科技的營(yíng)運(yùn)及資本開(kāi)支。

（圖 / 招股書(shū)）

持續(xù)增長(zhǎng)的存貨和借款也使得曦華科技的資產(chǎn)負(fù)債率增高，從2024年末的35.9%漲至2025年前三季度末的51.9%。

報(bào)告期內(nèi)，曦華科技的研發(fā)開(kāi)支分別為1.14億元、1.25億元、8683.3萬(wàn)元及6692.2萬(wàn)元，占公司營(yíng)收的比例分別為131.9%、83.1%、35.6%及27.8%。

曦華科技的流動(dòng)比率和速動(dòng)比率在2023年曾分別為3.8和3.2，到2025年前三季度則分別為1.9和1.3，顯示該公司的償債能力出現(xiàn)明顯下降。

事實(shí)上，現(xiàn)金流困境折射出曦華科技商業(yè)模式的核心問(wèn)題：在高技術(shù)門(mén)檻的芯片行業(yè)，技術(shù)研發(fā)需要持續(xù)大量投入，而市場(chǎng)化產(chǎn)品的盈利周期則相對(duì)較長(zhǎng)。

如何平衡研發(fā)投入與商業(yè)化產(chǎn)出，是所有芯片初創(chuàng)企業(yè)都必須面對(duì)的難題，對(duì)曦華科技而言，這一問(wèn)題尤為緊迫。

（圖 / 曦華科技產(chǎn)品商業(yè)化的時(shí)間（來(lái)源：招股書(shū)））

曦華科技也在招股書(shū)中坦言，他們的產(chǎn)品商業(yè)化歷史較短，大部分產(chǎn)品系列量產(chǎn)始于2022年或之后，因此他們也無(wú)法保證未來(lái)的產(chǎn)品銷(xiāo)售業(yè)績(jī)將達(dá)到期望或預(yù)測(cè)。

近期，國(guó)產(chǎn)GPU芯片公司摩爾線程成功登陸科創(chuàng)板，引發(fā)了芯片投資熱潮，曦華科技沖刺港交所IPO也正當(dāng)時(shí)。

不過(guò)，曦華科技雖在智能顯示芯片這一細(xì)分領(lǐng)域?qū)崿F(xiàn)領(lǐng)先地位，但這家公司面臨的挑戰(zhàn)也不容小覷——虧損持續(xù)、客戶和供應(yīng)商高度集中、自我造血能力不足以及資產(chǎn)負(fù)債率攀升等問(wèn)題，正考驗(yàn)著這家年輕的國(guó)產(chǎn)芯片公司。

曦華科技此次沖刺IPO，既是其過(guò)去7年創(chuàng)業(yè)歷程的一次總結(jié)，也是其未來(lái)能否真正躋身產(chǎn)業(yè)核心的試金石。對(duì)于投資者而言，未來(lái)能否等來(lái)一家技術(shù)驅(qū)動(dòng)型公司穿越盈虧平衡點(diǎn)，也需要付出更多耐心和時(shí)間。

*文中題圖來(lái)自：曦華科技官網(wǎng)。