2026年4月11日，深圳香江控股股份有限公司披露年度財(cái)報(bào)顯示：營(yíng)業(yè)收入同比暴跌61.60%，從37.60億元縮水至14.44億元；扣非凈利潤(rùn)從盈利0.23億元轉(zhuǎn)為虧損2.14億元，降幅超過(guò)1000%；基本每股收益由盈轉(zhuǎn)虧，從0.0189元跌至-0.0271元。

這是一份讓市場(chǎng)難以忽視的成績(jī)單。作為一家在商業(yè)地產(chǎn)領(lǐng)域深耕三十余年的老牌企業(yè)，香江控股曾以香江家具賣(mài)場(chǎng)的連鎖帝國(guó)聞名業(yè)界，如今卻在房地產(chǎn)行業(yè)深度調(diào)整的浪潮中風(fēng)雨飄搖。營(yíng)收下滑、毛利率崩塌、經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流持續(xù)為負(fù)、負(fù)債率高達(dá)73%——一系列財(cái)務(wù)指標(biāo)的惡化，勾勒出這家企業(yè)面臨的真實(shí)困境。

然而，困境并非一日形成。仔細(xì)梳理香江控股近年來(lái)的轉(zhuǎn)型軌跡會(huì)發(fā)現(xiàn)，這并非簡(jiǎn)單的“業(yè)績(jī)爆雷”，而是一個(gè)傳統(tǒng)商業(yè)地產(chǎn)商在行業(yè)變局中的艱難求索。在地產(chǎn)行業(yè)全面進(jìn)入存量化時(shí)代的大背景下，香江控股試圖從重資產(chǎn)開(kāi)發(fā)向輕資產(chǎn)運(yùn)營(yíng)轉(zhuǎn)型，但轉(zhuǎn)型之路上布滿荊棘。營(yíng)收驟降六成的背后，是一次性銷售收入確認(rèn)的大幅減少；而毛利率的崩塌，則折射出存貨去化過(guò)程中的價(jià)格壓力。

本文將通過(guò)四個(gè)維度，審視香江控股2025年的經(jīng)營(yíng)答卷，探究其困境與出路。

2025年，香江控股實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入14.44億元。這一數(shù)字有多驚人？不妨對(duì)比來(lái)看。2024年，公司營(yíng)收尚有37.60億元；2023年更高達(dá)32.99億元。也就是說(shuō)，一年之內(nèi)，香江控股的營(yíng)收蒸發(fā)了超過(guò)23億元，降幅高達(dá)61.60%。

對(duì)于一家總資產(chǎn)57億元的公司而言，營(yíng)收在一年內(nèi)縮水六成，意味著什么？

首先受到?jīng)_擊的是“主營(yíng)業(yè)務(wù)收入”的確認(rèn)模式。根據(jù)年報(bào)披露，香江控股的收入主要來(lái)源于三大板塊：商鋪產(chǎn)業(yè)園運(yùn)營(yíng)、商品銷售、物業(yè)租賃。其中，商品銷售（即房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)銷售）曾是公司營(yíng)收的絕對(duì)主力。2024年，商品銷售業(yè)務(wù)尚貢獻(xiàn)營(yíng)收34.18億元，占比超過(guò)91%；到了2025年，這一業(yè)務(wù)收入驟降至7.25億元，占比雖仍居首——50.2%，但絕對(duì)值蒸發(fā)了近27億元。

問(wèn)題的根源并不復(fù)雜。年報(bào)中的解釋言簡(jiǎn)意賅：“由于公司主要開(kāi)發(fā)項(xiàng)目處于收尾階段，同時(shí)存量項(xiàng)目去化受市場(chǎng)行情影響較大，導(dǎo)致本年收入大幅減少?！狈g成大白話就是：可賣(mài)的房子少了，來(lái)買(mǎi)的客戶也少了。

事實(shí)上，2025年房地產(chǎn)市場(chǎng)的寒冬有多冷，所有從業(yè)者都有切身感受。根據(jù)國(guó)家統(tǒng)計(jì)局?jǐn)?shù)據(jù)，2025年全國(guó)商品房銷售面積同比下降超過(guò)20%，銷售額跌幅更甚。對(duì)中小型房企而言，這意味著一場(chǎng)生存考驗(yàn)。香江控股并非例外。

但值得關(guān)注的是，公司的物業(yè)租賃業(yè)務(wù)表現(xiàn)相對(duì)穩(wěn)健。2025年，物業(yè)租賃業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)營(yíng)收2.74億元，雖然同比也有所下降（從4.04億元降至2.74億元，降幅約27.87%），但占總營(yíng)收的比重從10.75%提升至18.96%。這說(shuō)明，在開(kāi)發(fā)銷售萎縮的同時(shí)，公司的存量物業(yè)正在發(fā)揮“壓艙石”作用。

然而，僅憑2.74億元的租賃收入，顯然不足以支撐整個(gè)公司的運(yùn)轉(zhuǎn)。這正是香江控股面臨的核心矛盾：開(kāi)發(fā)銷售這架“引擎”突然熄火，租賃業(yè)務(wù)這塊“壓艙石”尚小，難以填補(bǔ)空缺。

如果說(shuō)營(yíng)收下滑六成是一記“重錘”，那么毛利率的崩塌則是一記“悶棍”——它擊穿的是企業(yè)盈利能力的底線。

先看核心數(shù)據(jù)：2025年，香江控股的綜合毛利率從2024年的36.65%大幅下降至13.48%，跌幅超過(guò)20個(gè)百分點(diǎn)。更觸目驚心的是，各主要業(yè)務(wù)板塊的毛利率幾乎全線崩潰。

毛利率的暴跌，用外行人的話說(shuō)，就是“賣(mài)得越多虧得越多”。為什么會(huì)這樣？

年報(bào)揭示了幾個(gè)原因：一是存量項(xiàng)目去化困難不得不降價(jià)促銷；二是部分項(xiàng)目土地成本較高，售價(jià)卻無(wú)法覆蓋成本；三是會(huì)計(jì)政策調(diào)整導(dǎo)致成本核算方式變化。但本質(zhì)上，這反映的是一個(gè)殘酷事實(shí)：在市場(chǎng)下行期，香江控股的存貨價(jià)值正在快速縮水。

截至2025年末，香江控股的存貨賬面價(jià)值仍高達(dá)37.56億元，占總資產(chǎn)的41.06%。這些存貨主要是已完工待售的商鋪和在建項(xiàng)目。在房?jī)r(jià)下行的周期里，這些存貨的公允價(jià)值可能已經(jīng)低于賬面價(jià)值，但會(huì)計(jì)準(zhǔn)則并不要求計(jì)提存貨跌價(jià)準(zhǔn)備——或者說(shuō)，公司不愿面對(duì)這一現(xiàn)實(shí)。

更值得關(guān)注的是公司存貨的去化情況。年報(bào)顯示，2025年度公司“已竣工待售存貨”僅確認(rèn)了1638萬(wàn)元的銷售收入，幾乎可以忽略不計(jì)。這意味著，大量的商業(yè)物業(yè)仍停留在賬面，未能變現(xiàn)。

凈利潤(rùn)虧損1.54億元，對(duì)香江控股而言并非最棘手的問(wèn)題。真正致命的，是流動(dòng)性。

看一下現(xiàn)金流：2025年，公司經(jīng)營(yíng)活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流量?jī)纛~為-1.76億元。這意味著，公司主業(yè)不僅不賺錢(qián)，還在“失血”。雖然較2024年的-6.16億元有所收窄，但持續(xù)為負(fù)的經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流，如同人體的慢性失血——不會(huì)立刻致命，但足以拖垮一家企業(yè)。

再來(lái)看看資金“家底”。

截至2025年末，香江控股的貨幣資金為13.50億元。但其中有多少是“受限資金”（即不能隨意動(dòng)用的保證金、定向資金）？年報(bào)并未披露詳細(xì)構(gòu)成。但從“應(yīng)收賬款”科目來(lái)看，公司賬齡超過(guò)一年的應(yīng)收賬款高達(dá)1.29億元，占應(yīng)收賬款的近四成——這意味著大量資金無(wú)法回籠。

更嚴(yán)峻的是債務(wù)壓力。

年報(bào)顯示，公司負(fù)債總額為161.61億元，資產(chǎn)負(fù)債率約為73%。雖然較2024年的74%略有下降，但仍處于高位。其中，短期借款高達(dá)25.25億元，一年內(nèi)到期的非流動(dòng)負(fù)債為17.34億元——合計(jì)超過(guò)42億元的短期債務(wù)需要償還。

而公司目前的貨幣資金僅有13.50億元。資金缺口一目了然。

在此背景下，香江控股于2026年4月11日宣布擬向金融機(jī)構(gòu)申請(qǐng)不超過(guò)43.1億元的授信額度，授信期限最長(zhǎng)15年。這一消息看似“利好”，實(shí)則折射出公司的資金饑渴。

43.1億元是什么概念？相當(dāng)于公司總資產(chǎn)的75%，幾乎等于再造一個(gè)香江控股的負(fù)債規(guī)模。公司在年報(bào)中解釋，這是為了“置換到期授信、補(bǔ)充流動(dòng)資金”。通俗地說(shuō)，就是“借新還舊”。

但市場(chǎng)關(guān)注的焦點(diǎn)在于：如此大規(guī)模的授信申請(qǐng)，銀行會(huì)否審批通過(guò)？在房地產(chǎn)行業(yè)風(fēng)險(xiǎn)持續(xù)暴露的背景下，金融機(jī)構(gòu)的風(fēng)險(xiǎn)偏好明顯收緊。而香江控股作為中小型房企，能否獲得足額授信，要打一個(gè)問(wèn)號(hào)。

事實(shí)上，公司2025年的授信額度使用情況顯示出一個(gè)有趣的信號(hào)：全年新增授信額度14.95億元，實(shí)際使用率約為35%，并未用滿。這說(shuō)明，要么是公司主動(dòng)“節(jié)流”，要么是銀行在審批端收緊了額度。2026年申請(qǐng)43.1億元，最終能拿到多少，仍是未知數(shù)。

香江控股并非沒(méi)有意識(shí)到危機(jī)。

公司的管理層在年度報(bào)告中提出了2026年的經(jīng)營(yíng)計(jì)劃，核心思路可以概括為八個(gè)字：“存量去化、輕資產(chǎn)運(yùn)營(yíng)”。

所謂“存量去化”，就是把手里的商鋪、產(chǎn)業(yè)園賣(mài)出去、回籠資金。所謂“輕資產(chǎn)運(yùn)營(yíng)”，就是少建多租、輸出管理、收取品牌費(fèi)。

夢(mèng)想很豐滿，現(xiàn)實(shí)很骨感。

且不說(shuō)存量去化的難度有多大——2025年僅賣(mài)出1638萬(wàn)元的商業(yè)面積；就說(shuō)“輕資產(chǎn)運(yùn)營(yíng)”這條路，也是知易行難。

香江控股的商業(yè)模式，本質(zhì)上是“重資產(chǎn)開(kāi)發(fā)+銷售”。公司旗下?lián)碛卸鄠€(gè)香江家具賣(mài)場(chǎng)和香江裝飾城，這些物業(yè)多位于城市核心地段，但多為自持經(jīng)營(yíng)。在行業(yè)上行期，通過(guò)銷售物業(yè)快速回籠資金、賺取差價(jià)；在行業(yè)下行期，這些資產(chǎn)便成了“燙手山芋”——租不出去，賣(mài)不掉，價(jià)值還在縮水。

更值得關(guān)注的是公司的資產(chǎn)質(zhì)量。香江控股的物業(yè)多位于廣州、長(zhǎng)沙、沈陽(yáng)等二線城市，這些區(qū)域的商業(yè)地產(chǎn)市場(chǎng)本就供過(guò)于求，去化周期普遍在5年以上。在電商沖擊下，傳統(tǒng)家具賣(mài)場(chǎng)的客流持續(xù)下滑，租金議價(jià)能力也在下降。

年報(bào)中，公司披露了2026年的幾個(gè)核心目標(biāo)：“重點(diǎn)推進(jìn)香江家具賣(mài)場(chǎng)的升級(jí)改造”、“加快存量項(xiàng)目的去化力度”、“探索輕資產(chǎn)運(yùn)營(yíng)模式”。但具體如何落地，并沒(méi)有給出清晰的時(shí)間表和路線圖。

事實(shí)上，香江控股面臨的困境并非孤例。在房地產(chǎn)行業(yè)全面轉(zhuǎn)型的背景下，大量中小型房企都面臨著“賣(mài)不掉、租不滿、貸不到”的三重困境。區(qū)別在于，有的企業(yè)選擇斷臂求生（如變賣(mài)資產(chǎn)、引入戰(zhàn)投），有的企業(yè)選擇硬扛到底。

香江控股，屬于后者。

復(fù)盤(pán)香江控股的2025年，可以用“慘淡”來(lái)形容。

營(yíng)收暴跌六成、扣非虧損超2億、毛利率崩塌、流動(dòng)性緊繃——任何一項(xiàng)單獨(dú)出現(xiàn)，都足以讓一家企業(yè)焦頭爛額。而香江控股面臨的是“組合拳”。

但也要看到積極因素。

首先是負(fù)債率的微降。從74%降至73%，雖然只有1個(gè)百分點(diǎn)的改善，但至少?zèng)]有惡化。其次是經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流的收窄。從-6.16億元到-1.76億元，止血效果顯著。再次是物業(yè)租賃業(yè)務(wù)的穩(wěn)定。雖然收入下降，但仍在貢獻(xiàn)正向現(xiàn)金流。

公司的43.1億元授信申請(qǐng)，如能獲批，將在一定程度上緩解短期資金壓力。但能否“救火”，還要看銀行臉色。