去年至今，很多關(guān)于投資的敘事被顛覆。

部分資產(chǎn)類別的定價模型完全改變，傳統(tǒng)資產(chǎn)（尤其是股債）間的負(fù)相關(guān)性減弱，長債傳統(tǒng)的避險屬性弱化，貴金屬等資產(chǎn)賽道變得空前擁擠。過去“單一資產(chǎn)，單一判斷”的邏輯，不再奏效。

貝萊德中國敏銳捕捉且高度重視這些潛在變量，甚至將“不確定”三個字納入其2026年投資展望分享會圓桌的命名。

在“不確定”中，有些挑戰(zhàn)卻是確定的：票息水平持續(xù)下降、市場整體風(fēng)險抬升、大宗商品等大類資產(chǎn)波動加劇是貝萊德中國體系的高管們對當(dāng)下市場的共性看法。在新常態(tài)里，組合構(gòu)建的原則、方法論、適配工具該如何調(diào)整，是首席和投資經(jīng)理們持續(xù)思考的問題。

“我們認(rèn)為投資者亟需重新審視風(fēng)險與收益來源，構(gòu)建更具韌性和適應(yīng)性的組合。從資產(chǎn)配置角度，要抓住三個主要矛盾，區(qū)域配置、戰(zhàn)略配置和主題配置，進(jìn)行系統(tǒng)性布局，才能實現(xiàn)真正的分散化。既不要‘把所有雞蛋放在一個籃子里’，又要避免出現(xiàn)‘把所有籃子放在同一輛車上’的偽分散化情況?！必惾R德中國區(qū)負(fù)責(zé)人范華直言。

論固收：警惕經(jīng)驗主義，在窄幅波動里博多元收益

“警惕經(jīng)驗主義陷阱?！必惾R德基金首席固定收益投資官劉鑫直言。在他看來，過去一兩年，宏觀與市場環(huán)境發(fā)生結(jié)構(gòu)性變化，歷史規(guī)律已難以簡單外推。債市需要超越傳統(tǒng)票息思維，探索更多元化的收益增強(qiáng)路徑，同時組合風(fēng)險敞口應(yīng)較去年適度收斂。

貝萊德基金首席資金官王登峰同樣表示，傳統(tǒng)的票息策略在今年難以獲得理想的超額收益。他指出固收資產(chǎn)大概率維持“上有頂、下有底”的窄幅波動，理由是其上限受制于寬松預(yù)期和實際政策支持，下限則因經(jīng)濟(jì)仍在復(fù)蘇進(jìn)程中，權(quán)益和其他風(fēng)險資產(chǎn)會對債市構(gòu)成一定壓制?？傊畟愘Y產(chǎn)可為組合提供基礎(chǔ)保障，但提升整體收益則需要靠適度增配波動資產(chǎn)。

在一致的方向性判定上，劉鑫進(jìn)一步總結(jié)了開發(fā)新的固收回報來源的具體措施，包括但不限于：短期交易（難度較大且競爭激烈，但必須嘗試）；對沖或套利策略（通過利率和信用利差的收窄或放寬、國債與國債期貨之間的價差交易、國債與國開債之間的利差交易等方式實現(xiàn)）；量化策略（在國內(nèi)債市仍處于初期階段）；信用挖掘（在避免違約風(fēng)險的前提下通過精選信用債增厚回報）。

同時，劉鑫還專門指出，需要在深入研究的基礎(chǔ)上，進(jìn)行上下雙向的信用風(fēng)險控制。一是自上而下的風(fēng)控，即根據(jù)投資者對單一產(chǎn)品的風(fēng)險和回報需求，設(shè)定總體風(fēng)險敞口，涵蓋利率風(fēng)險、信用風(fēng)險等；二是自下而上的風(fēng)控：控制行業(yè)集中度、地區(qū)集中度及單一信用發(fā)行人的集中度。

王登峰另外觀察到，市場供需關(guān)系和機(jī)構(gòu)投資者行為，也正成為影響債市的重要變量。在他看來，今年約有50萬億元存款到期，或?qū)Ⅱ?qū)動各類資管產(chǎn)品再配置。合理預(yù)期，部分到期存款將通過理財、保險或資管產(chǎn)品進(jìn)入資本市場。這種“再配置預(yù)期”本身就會改變市場情緒，成為影響資產(chǎn)價格的重要變量。

首席們從配置方向上闡明了框架，而投資經(jīng)理們則運用工具將配置理念落到實操。貝萊德基金固定收益基金經(jīng)理王洋提出，被動型、指數(shù)型工具在中國的成長空間巨大，尤其債券ETF。

王洋的觀點是：目前中國債券ETF存續(xù)規(guī)模、交易規(guī)模、產(chǎn)品數(shù)量均占比較低，但增長潛力巨大。尤其，債券ETF的策略豐富度具有明顯潛力：目前國內(nèi)債券ETF主要集中于政策導(dǎo)向的科創(chuàng)債ETF、做市信用債ETF以及少數(shù)利率債ETF，策略相對單一；而海外債券ETF類型非常多樣，涵蓋Beta、Smart Beta、不同市場與久期、曲線策略、各層級信用債，以及ABS、恒定收益、恒定期限等類別。綜上，國內(nèi)債券ETF在策略創(chuàng)新方面空間廣闊。

去年中美匯率波動較大，不少投資者開始關(guān)注海外債券尤其是美債的配置價值。劉鑫表示，從絕對收益率角度看，美債目前仍具吸引力。但境內(nèi)投資者需關(guān)注兩個主要風(fēng)險：一是匯率風(fēng)險。人民幣對美元今年大概率呈溫和升值趨勢，但升值空間有限，因經(jīng)濟(jì)修復(fù)仍需時間，過強(qiáng)的匯率不符合當(dāng)前基本面與政策導(dǎo)向。二是波動性較高，海外債券的估值波動顯著大于境內(nèi)債券，價格風(fēng)險過大。

在具體配置上，劉鑫認(rèn)為短端境外債券相對穩(wěn)健，長端美債今年可能呈現(xiàn)寬幅震蕩格局，資本利得更多需通過交易來實現(xiàn)。這一判斷主要基于未來3到6個月的情況，后續(xù)還需關(guān)注中期選舉等事件進(jìn)展。除美債外，一些相對小眾的領(lǐng)域也值得關(guān)注，例如新興市場本幣債券等。

論權(quán)益及多資產(chǎn)：股債配比仍是核心，“懶人式”靜態(tài)配置不可取

“當(dāng)前環(huán)境已不適合‘懶人式’靜態(tài)配置?！必惾R德建信理財副總經(jīng)理、首席投資官劉睿一上場便拋出核心觀點。

貝萊德海外研究顯示，在高波動市場中，每季度或每半年進(jìn)行一次主動再平衡，其長期效果優(yōu)于長期持有不動的策略。在劉?？磥?，這對貝萊德中國的啟示是：資產(chǎn)配置需更具主動性，才能提升組合韌性與回報效率。

具體到多資產(chǎn)配置原則上，劉睿直指今年應(yīng)該不斷豐富可配置的資產(chǎn)類別與策略，并在此基礎(chǔ)上建立清晰的方法論框架，即SAA（戰(zhàn)略資產(chǎn)配置）和TAA（戰(zhàn)術(shù)資產(chǎn)配置）。

劉睿介紹，SAA 是組合的“長期錨”，其核心在于根據(jù)投資者或組合的風(fēng)險偏好設(shè)定大類資產(chǎn)的中樞比例：風(fēng)險承受能力較高的組合，可維持更高的長期權(quán)益敞口；保守型組合則相應(yīng)降低高波動資產(chǎn)的配置比例。

在SAA框架下，貝萊德建信理財多資產(chǎn)團(tuán)隊通過TAA進(jìn)行動態(tài)調(diào)整。例如，在股債或其他資產(chǎn)之間，基于估值、漲幅及波動率等，在預(yù)設(shè)區(qū)間內(nèi)適度擇時。這意味著配置既需保持長期定力，也需對市場變化保持響應(yīng)能力。

近期貴金屬行情的跌宕引發(fā)了不少情緒性的投資擁擠。以黃金為例，劉睿將其波動形容為“六西格瑪”級別的風(fēng)險事件。但劉睿指出，從長期看，其配置邏輯依然堅實：去全球化趨勢、美元走弱、全球央行持續(xù)增持等因素構(gòu)成結(jié)構(gòu)性支撐。這些驅(qū)動因素伴隨全球環(huán)境的階段性發(fā)展而產(chǎn)生，具有不可逆性。

劉睿提示短期需警惕交易擁擠帶來的高波動：去年至今黃金的陡峭漲幅吸引了大量散戶、ETF資金及實物買盤涌入，導(dǎo)致市場情緒高度亢奮。一旦出現(xiàn)回調(diào)，極易引發(fā)拋售。

在多資產(chǎn)配置中，股債配比被認(rèn)為始終是核心考量。貝萊德基金權(quán)益、量化及多資產(chǎn)首席投資官王曉京認(rèn)為，現(xiàn)階段組合配置應(yīng)優(yōu)先評估各類資產(chǎn)的預(yù)期收益與風(fēng)險的性價比，實際操作上重點在股票和利率債兩端尋找收益機(jī)會。

王曉京從技術(shù)面上分析了A股牛市延續(xù)的四個條件： 一是流動性保持充裕，這取決于美聯(lián)儲是否繼續(xù)降息，以及國內(nèi)貨幣政策是否維持寬松；二是股票市場需進(jìn)入盈利兌現(xiàn)階段，即基本面、現(xiàn)金流和實際盈利出現(xiàn)實質(zhì)性改善；三是政策面預(yù)期及增量支持，例如財政刺激、促消費等長期舉措落地；四是地緣政治風(fēng)險緩和。

另外，王曉京判斷A股跟美股一樣，科技是核心主線，但也會受國內(nèi)政策導(dǎo)向影響，例如“十五五”開局之年，若消費等領(lǐng)域出臺增量政策，可能催生新的結(jié)構(gòu)性機(jī)會。此外，他還專門提及：港股擁有大量可與美股對標(biāo)甚至替代的科技標(biāo)的，且估值普遍低于美股，具備一定吸引力。

風(fēng)險也有。王曉京提示需關(guān)注兩點：一是當(dāng)前熱門主題是否能在未來幾年轉(zhuǎn)化為真實現(xiàn)金流，即基本面是實際增長還是僅停留在預(yù)期層面；二是宏觀環(huán)境是否發(fā)生變化，包括流動性、地緣政治等因素。若這些外部條件發(fā)生顯著變化，市場環(huán)境可能不再維持當(dāng)前的寬松假設(shè)。屆時，整體風(fēng)險敞口應(yīng)適當(dāng)控制，投資重點可能需轉(zhuǎn)向具備真實盈利和現(xiàn)金流的大中盤標(biāo)的，而非僅依賴主題或概念驅(qū)動。

看好A股的還有貝萊德大中華區(qū)投資策略師陸文杰，他看好AI浪潮下電力設(shè)備與醫(yī)療健康行業(yè)，以及一些傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)盈利修正的投資機(jī)會。

首先，據(jù)推測從2025年到2030年，美國AI電力消耗預(yù)計會翻倍，而中國制造的電力設(shè)備具有顯著優(yōu)勢。電力設(shè)備和技術(shù)，是AI衍生出來的高確定性投資方向；其次，醫(yī)療健康目前估值偏低，但AI對新藥開發(fā)及醫(yī)療服務(wù)有推動作用，顯示了投資價值；再次，A股一些傳統(tǒng)行業(yè)，例如原材料、金融、工業(yè)等企業(yè)，近年來有明顯的盈利修正，其估值上漲是基本面更扎實的反彈，有很明顯的投資機(jī)會。

而范華則提及了差異化角度，稱另類資產(chǎn)在全球組合中的作用日益凸顯，尤其是在高波動環(huán)境下，海外基礎(chǔ)設(shè)施和私募信貸等另類資產(chǎn)不僅能補(bǔ)充組合收益，還能平滑組合波動?？缇惩顿Y方面，貝萊德中國積極利用QDLP/互認(rèn)基金/QDII等互聯(lián)互通機(jī)制為投資者落實全球資產(chǎn)配置。

責(zé)編：戰(zhàn)術(shù)恒

排版：劉珺宇

校對：彭其華

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